宁波容百冲刺科创板：百亿估值背后，负现金流成大患 | 直击科创板

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作者| 马程  编辑| 张吉龙

新能源汽车是近年来热门创业项目，传统车企福特、通用、雪铁龙、比亚迪、首汽等均在布局新能源汽车，新锐品牌小鹏、蔚来、威马等也备受关注。

受益于新能源汽车的旺盛需求，特别是新能源汽车对更高续航里程的需求，三元正极材料的市场规模迎来爆发性增长。作为国内布局动力电池正极材料的龙头企业之一，宁波容百也受到资本关注。3月22日，科创见闻（微信ID:kcjianwen）获悉，科创板第一批受理企业名单公布，宁波容百位列其中。

2017年我国三元材料产量8.61万吨，对应的前驱体需求量为8.49万吨，宁波容百2017年产量1.02万吨，市占率达到12％。

宁波容百主打高能量密度动力电池用正极材料，主要客户有宁德时代、比亚迪、LG化学、天津力神、孚能科技、比克动力等国内外主流锂电池厂商。公司通过持续的技术优化和产品迭代深化客户合作。2018年公司实现营业收入30.41亿元，归母净利润2.13亿元，实现基本每股收益0.56元。

宁波容百的发展离不开行业发展的拉动作用。根据GGII调研数据，2018年我国锂电池正极材料市场总产值达535亿元，同比增长27.66%。我国锂电池正极材料主要包括三元材料(NCM、NCA)、磷酸铁锂(LFP)、钴酸锂(LCO)以及锰酸锂(LMO)，四大材料因各自的特性差异应用于不同市场。

2017-2018年，宁波容百蝉联中国锂电池行业正极材料年度竞争力品牌榜第三位，位列杉杉能源（835930.OC）和厦门钨业（600549.SH）之后。

招股书中提到，本次募集资金共1.6亿元，主要将用于建立锂电材料综合基地和补充营运资金。募集资金到位前，公司将根据项目进度的实际需要以自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后以募集资金置换先行投入的自筹资金。

图为宁波容百主要融资项目

宁波容百于2014年9月成立，由北京容百投资控股有限公司控股，注册资金3.98亿元，主要从事锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售。旗下拥有五家控股子公司，分部位于北京、湖北、贵州、韩国忠州等地。此外，宁波容百也参股韩国TMR株式会社。

资料显示，该公司共有38名股东，第一大股东为上海容百新能源投资企业，持股比例为32.39%。不过穿透股权可以看到，宁波容百的创始人白厚善是宁波容百的实际控制人，通过控制公司股东上海容百、容百管理、容百发展、容百科投及遵义容百合伙合计控制公司 42.05%股权。

图为宁波容百股权结构

值得注意的是，白厚善同时也是A股锂电池正极材料上市公司当升科技（300073.SZ）的创始人，后其从当升科技辞职，创立北京容百投资有限公司。

宁波容百的总裁刘相烈是韩国锂电正极材料的国家级专家，曾在三星SDI和L&F正极材料公司任职。2011-2013年，其先后创办韩国EMT、韩国载世能源株式会社、韩国TMR株式会社等。

2015年，宁波容百曾透露计划于2018年前后登陆资本市场。根据企查查数据显示，2015年，公司完成2亿元A轮融资。2017年6月，公司完成10亿元的B轮融资；2018年3月，宁波容百完成13.9亿元C轮融资，由金沙江资本领投、阳光保险、长江证券、云晖资本、上海自贸区基金等跟投。

完成C轮融资后，宁波容百估值已过百亿元。成为行业独角兽。2018年9月，科学技术部火炬中心、长城战略咨询等联合发布中国“独角兽”企业发展报告，宁波容百是宁波第二家“独角兽”企业。

宁波容百主要产品包括NCM523、NCM622、NCM811、NCA等系列三元正极材料及其前驱体。三元正极材料主要用于锂电池的制造，并应用于新能源汽车动力电池、储能设备和电子产品等领域。

基于下游应用市场的驱动，锂电池正极材料经历了三个发展阶段。第一阶段受消费电池驱动，正极材料以钴酸锂为代表；第二阶段，随着新能源汽车市场放量，磷酸铁锂快速增长；第三阶段，受新能源乘用车对长里程需求与国家政策的推动，三元材料已成为市场需求主导。而宁波容百发展也经历了相同的阶段，并且在每个阶段初期就集中发力，奠定优势。

图为公司发展4个阶段。

2016-2018年公司营业收入复合增速达到85％。

图为公司营收结构

借助于技术领先形成的先发优势，宁波容百成功进入国内外主流锂电池生产企业的供应商体系，报告期内主营业 务收入实现较快增长，2016 至 2018 年复合增长率达到84%。

图为宁波容百主要客户

值得注意的是，2016 年、2017 年及 2018 年，宁波容百前五大客户销售金额占当期营业收入的比例分别为 60.40%、61.28%和52.79%。

宁波容百解释称，报告期内，对前五大客户的销售占营业收入的比例相对较高，主要系由于公司客户多为新能源锂电池行业龙头企业，且下游动力电池与新能源汽车行业的集中度较高，导致公司客户相对集中。

不过从收入分布来看，宁波容百不存在单一客户销售比例超过 50%或严重依赖少数客户的情况。

虽然新能源汽车市场仍然火爆。但对于锂电池行业来说，近年来面临着应收账款回款周期拉长，无序扩张加剧等问题。这不仅扰乱了行业正常竞争秩序，一定程度上影响了整个产业的发展。

宁波容百招股书中就存在这类矛盾。一方面，宁波容百的净利润也同比激增，2018年21097.04万元，比2016年同期增长近4倍。但另一反面，公司从经营活动现金流量净额与净利润成反向增长，2016年、2017年及2018年，宁波容百经营活动现金流量净额分别为-6287.96万元、-63766.65万元和-54282.14万元。

招股说明书称，宁波容百经营活动现金流量净额为负的主要原因，一方面公司业务快速发展，应收账款和存货规模逐年增长，销售回款与采购付款具有不同信用期；另一方面，公司与客户主要采取银行承兑汇票结算，销售货款的票据回款未计入经营活动现金流入。

图为2018年末公司应收账款前五名

宁波容百承认，如未来公司经营活动现金流量净额为负的情况不能得到有效改善，公司在营运资金周转上将会存在一定的风险。

尤其当公司主要客户经营情况不利，降低对公司产品的采购，出现货款回收逾期、销售毛利率降低等问题，将会对公司经营产生不利影响。

招股书也提到了锂电池行业竞争激烈也是该公司面临的不利因素。随着下游需求的增长，大量资本进入正极材料行业，中低端材料的投资规模已超出市场需求，出现了中低端产 能过剩、高端产能不足的结构性产能过剩。国内正极材料行业的同质化竞争激烈。

同时随着国家对新能源汽车补贴门槛的不断提高，利润空间降低，动力电池企业的市场洗牌将进一步加剧。加之锂电池行业市场集中度的提高，行业格局呈现出了较为显著的两级分化特征。一方面，国内一线梯队 企业订单充裕、市场份额明显提升;另一方面，大多数中小企业同质化严重，难以满足高端需求，可能会出现订单骤减、产能利用率不足的情况。

因此宁波容百对高镍产品进行先发布局，成为国内首家实现高镍产品（NCM811）量产的正极材料生产企业，NCM811产品的技术成熟度与生产规模均处于全球领先，

高镍材料具有长续航里程长、综合成本低于锂制电池等优势。同时，镍金属含量，在提高能量密度的同时，也增强了材料成本优势，以及动力电池与新能源汽车产业发展的可持续性、稳定性。

近年来，新能源汽车的快速发展对动力电池的技术水平提出了更高要求，消费者对汽车尤其是乘用车的高续航里程、轻量化需求逐步提升，而正极材料则对锂电池的能量密度、循环寿命等指标都具有决定性作用。在动力电池领域，高镍三元正极材料的综合优势明显，三元动力型锂电池的高镍化趋势不可逆转，

据招股书显示，2016-2018年，受益于公司在高镍材料研发上的先发优势，公司主营业务综合毛利率分别为12.09％、14.86％和16.92％，高于可比公司当升科技及厦门钨业，公司期间费用率10％左右，保持稳定。