老债王格罗斯：科技股涨不了多久了，看好价值股

美股市场还在一路昂首挺进，复苏之路已将纳指带上历史最高点位，标普500也连连攀升，故事仍在续演。

大型科技公司无疑是幕后最大的推手。纳指且不谈，标普500指数中，苹果、微软、亚马逊、Alphabet和Facebook五大成分股综合权重接近23%，而上述公司2020年以来股价均获两位数百分比增长，将指数强势拉升。

以苹果公司为例，三月低点以来，苹果公司股价累计涨超73%，远超同一时段标普500指数40%的涨幅。

不仅仅是5家科技巨头，Netflix、Zoom等也频频表现惊人。反观近3个月来的美股市场，在成长型和价值型两种投资风格的较量中，成长型股股价表现明显处于碾压态势。FactSet的数据显示，标准普尔500指数成份股中的成长型公司今年迄今上涨了18%，而成份股指数中的价值型公司则下跌了16.5%。

这也使得科技股越发炙手可热。根据美银美林对基金经理们的最新调研结果，四分之三（74%）的经理如今都认为，做多美国科技股和成长股是目前最热门的交易。

但是涨得越多，风险越大。同一项调查中，大约有同样高比例（71%）的基金经理认为，美国科技股和成长股现在的估值过高了。

关于这波行情还能撑多久的发问日增，而老债王比尔·格罗斯的回答是——科技股涨不了多久了，目前价值投资才是长久之道。

与成长型股票相比，价值型股票才应该是投资者近期的偏好。

格罗斯认为，最近科技股一路猛涨，是由实际利率几乎降到负值推动的。

为了解释这一观点，格罗斯在最近的一篇文章中，引用了最广为人知的股利贴现模型（DDM），即长期来看：

（其中，P=股票价格，D1=下期股利，r=投资者要求的收益率，g=股利增长率）

根据以上公式显而易见，在股利D1不变的情况下，分母（r-g）越低，股价也就涨得越快。借助r与实际利率的联动作用，格罗斯首先将目光焦点落在了实际利率上。

2018年四季度以来，美国实际利率一直处于下行趋势。美国10年期通胀保值债券(TIPS)收益率近期在-0.75%左右，相较两年前的+1.15%大幅走低。这反映在DDM模型中，即是分母r的下降。

然而实际利率的下降虽是主要动因，由于其同时作用于成长股和价值股，还不能解释两者近年来的明显分化。

格罗斯表示，实际利率的下降对于成长股的股价提振作用，要比价值股大得多，原因在于影响分母的另一变量g，即股利未来增长率。

对于诸如Microsoft、苹果等高质量成长型公司，由于其市占率较高，对大多数用户来说具有不可替代性，业绩通常有能力抵御疫情这类经济动荡，具有一个稳定的未来增长率。因而随着实际利率下降，分母（r-g）大幅减小，股价迅速飙升。

以Microsoft为例，除去公司本身业绩增长等因素，TIPS收益率将近200个基点的下降，可能能占到Microsoft过去几年股价上涨动因的一半。过去两年中，其股价与TIPS价格涨跌几乎同步，也就是说，与实际利率呈现极显著的负相关。

然而对于可口可乐、宝洁这类成长速度较慢的价值型股票来说，这种折现效应就不那么明显了。

这是因为，它们的股息增长高度依赖于经济表现。在目前疫情对经济造成巨大冲击的情况下，未来增长率g同步降低，（r-g）也就没有明显的缩小，不会对股价产生明显提振作用。

既然如此，格罗斯表示，一旦经通胀因素调整后的实际利率从历史低点反弹，科技股在今年股市中的主导地位就将不再延续。

至于这一时刻什么时候到来，老债王的看法似乎是就在不远处。

他暗示，TIPS价格的涨势已经“见顶”。因为10年期国债实际收益率处于创纪录的-0.80%，购买者基本上就是政府，以及受监管的养老基金，已经跌无可跌。

格罗斯表示，微软、苹果和亚马逊“最好的日子已经过去”，而收益率的反弹可能为价值投资者提供再次发光的机会。

此外，格罗斯还列出了他心中的四只优选股：科技巨头IBM(IBM.US)、烟草巨头Altria(MO.US)、中游天然气和原油管道公司Enterprise Products Partners(EPD.US)及大型药厂艾伯维AbbVie(ABBV.US)。

格罗斯在文章中写道：

所谓幸福就是拥有一个健康的身体，打中几个10英尺推杆的高尔夫，做做价值投资，而不是去投资“Fab 5（指FAAMG）”。